进入2021年以来，受跨年后银行体系资金面延续偏松、经济数据季节性偏弱、央行继续释放政策短期不会急转弯等影响，国债期货先扬后抑。后期来看，受益于全球避险情绪升温、春节前政策不急转弯继续呵护资金面、年初利率债供给压力偏小、年初配置盘早配置早受益，国债期货大概率维持振荡偏强走势。

　　PMI环比回落，经济整体仍维持修复趋势。国家统计局节前公布去年12月PMI数据，12月制造业PMI环比回落，但从绝对值看在年内仅次于3月和11月，显示基本面仍处于快速扩张通道。供需方面，供需关系朝着均衡的方向修复。分企业类型看，显示不同规模企业间景气度出现分化。疫情以来，小型企业复苏一直呈现偏弱的状态，这对就业和经济内生动能都不是好的迹象。PMI中的亮点在于，原材料购进价格指数和产成品出厂价格指数绝对值已经接近2017年的高点。库存方面，产成品库存指数上行至0.5个百分点，显示制造业企业整体处于主动补库阶段，原材料库存指数持平。这一方面显示大宗商品价格可能主要受生产旺盛驱动，另一方面原材料价格涨势过猛也一定程度上降低了生产企业补充原材料库存的意愿。往后看，美国二轮财政刺激落地对消费形成强支撑，补库同样继续，且短期无法证伪，但当前疫情形势和疫苗接种不确定依旧较大，供需缺口将持续。整体看，海内外因素将延续补库，支撑经济继续修复。

　　通胀回升，短期仍无压力。统计局公布去年12月CPI环比由降转涨，PPI涨幅扩大。从环比看，12月CPI由上月下降转为上涨0.7%。从同比看，CPI由上月下降转为上涨0.2%。PPI从环比看，12月上涨1.1%，涨幅比上月扩大0.6个百分点。从同比看，PPI下降0.4%，降幅比上月收窄1.1个百分点。CPI和PPI表现均和市场预期相差不大。核心CPI从0.5%的平台下行至0.4%是突出矛盾，反映大部分人力密集型行业仍未提振，受损较多。除猪肉外的一般物价目前变化不大，鲜菜鲜果价格并没有显示出超季节性，非食品价格表现平稳。2020年5月前猪肉价格形成的基数较高，CPI无过高风险。PPI环比走强，远超季节性，进入了上行通道。PPI同比下降0.4%，同比大幅回升，环比1.1%。工业品上涨较多，超出市场预期，主要是中上游的采掘、原材料项拉动，但加工工业也不弱，环比0.8%，明显摆脱了振荡，进入加速上升区间。从工业类价格结构看，PPI生产资料环比涨幅快于生活资料环比、PPIRM涨幅快于PPI、CRB涨幅快于PPIRM，这意味着PPI上行仍在传递的过程中。整体看，通胀季节性回升，短期不会对政策构成扰动。

　　央行50亿元逆回购操作，堪称政策“不急转弯”的最佳诠释。1月8日，央行公开市场进行50亿元7天期逆回购操作。随着资金面顺利跨年，银行体系资金面明显偏松，DR001始终维持在1%以下，而DR007始终维持在2.2%政策利率水平之下。因此，央行在跨年后在公开市场连续大额净回笼资金，上周前四天共回笼资金5100亿元。此外，在央行大幅回笼资金的同时仍小幅开展逆回购操作，周一至周五分别为200亿、100亿、100亿、100亿以及50亿元。尤其是周五开展50亿元逆回购操作堪称是政策“不急转弯”的最佳诠释。我们回顾以往央行操作的历史来看，上次开展50亿元逆回购操作要回溯到2016年12月23日。其实对于目前偏宽松的银行体系资金面而言，50亿元的超低量操作更多体现的是政策的态度。2020年年底的中央经济工作会议以及央行四季度例会均提出，2020年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效。进入2021年以来，央行在大幅回笼资金的同时“低量”开展逆回购操作，100亿元的逆回购操作相对于上千亿的回笼量几乎可以忽略不计，因此一直都是体现的政策“不急转弯”的政策导向。（李明玉）