继收购上海恩捷、江西通瑞、苏州捷力之后，恩捷股份(002812.SZ)再次在锂电池隔离膜领域并购加码。

　　8月7日，恩捷股份公告披露，其拟收购云天化集团持有的纽米科技1.59亿股股份(占标的公司总股本的54.76%)，拓展3C消费类锂电池隔离膜市场。但财务数据显示，纽米科技的业绩表现并不乐观。2019年，其营业收入1.37亿元，净利润亏损2.21亿元，毛利率从2017年的34.85%下降到2019年的-22.44%。

　　对于上述收购事宜，《中国经营报》记者联系恩捷股份方面采访，对方表示目前处于半年报准备期，不便接受采访。一位业内人士告诉记者，目前很多企业都在消化现有产能，恩捷股份现阶段大规模扩产，并不会导致行业出现一家独大的局面。

　　标的公司亏损

　　纽米科技是一家专门从事锂电池隔离膜生产及经营的公司。2019年纽米科技出货7700万平方米，行业市占率2%，营业收入和净利润分别为1.37亿元、-2.21亿元。

　　对于业绩亏损的原因，纽米科技方面表示，由于产品市场价格持续下跌，导致销售收入减少；装置检修及生产订单不饱和、昆明纽米与重庆纽米停产产生损失、昆明纽米生产线不能满负荷运行、生产线设备利用率不高等因素使得净利润下滑。

　　中研普华研究员刘恒辉告诉记者，随着资本疯狂涌入，整个锂电池隔膜行业的竞争已经日趋激烈，价格战也随之打响，湿法隔膜的价格已经从2015年初的5.0元/平方米下滑至2019年的2.2元/平方米，行业内尾部企业开始出现亏损。

　　事实上，纽米科技业绩亏损并非个例，同行业中的双杰电气(300444.SZ)曾公告表示，由于2019年锂电池隔膜市场竞争激烈，产品价格连续走低，其控股子公司东皋膜因生产经营困难而决定停产。

　　在此背景下，胜利精密(002426.SZ)、长园集团(600525.SH)等纷纷出售旗下隔膜资产。其中，胜利精密拟以20.2亿元将苏州捷力100%股权转让给恩捷股份；长园集团引入中材科技等战略资本让出湖南中锂控制权。

　　如今，经过技术战、价格战等洗礼后，隔膜领域两极分化的现象进一步加剧。行业进一步集中，龙头企业效应明显；中小企业面临淘汰，跨界入局企业也在逐步退出。

　　恩捷股份方面表示，其收购纽米科技，意在拓展3C消费类锂电池隔离膜市场和客户范围、提高3C消费类锂电池隔离膜的销售收入。

　　上述业内人士告诉记者，恩捷股份现阶段大规模并购扩张，源于其下游客户也在扩张。但尽管如此，恩捷股份的扩产并不会导致行业出现一家独大的局面。

　　产能利用率之忧

　　根据高工产研锂电研究所(GGII)数据，恩捷股份2019年锂电湿法隔膜出货量8.6亿平方米，在国内和全球皆排行第一。

　　在此次收购纽米科技之前，恩捷股份就已数次募资扩张。今年2月，恩捷股份计划通过发行可转债募集资金16亿元，继续锂电池隔膜产能扩张；此后3月，恩捷股份披露非公开发行预案，拟募集资金50亿元，其中35亿元用于锂电池隔膜产能扩张。

　　大规模连续扩张产能引来证监会关注。证监会在反馈意见中提出，截至2019年末，恩捷股份湿法隔膜产能达到23亿平方米，2019年实际出货量超过8亿平方米，产能利用率较低，要求恩捷股份方面就募投项目的必要性、合理性作出解释。

　　恩捷股份方面表示，到2025年之前，其主要客户预计锂电池的整体产能将超过544GWh。假设按照1GWh锂电池对应隔膜需求1500万平方米估算，现有客户在2025年之前将有超过81.6亿平方米锂电隔膜需求。

　　不过，恩捷股份终端下游新能源汽车近期出现低迷。受新能源车补贴退坡影响，新能源车销量有所下滑。

　　根据中汽协统计，2019年新能源汽车产、销量较2018年分别下滑2.3%、4%。另据起点研究院(SPIR)数据，2020年1~7月新能源汽车产量约为44.8万辆，同比下降34.4%。

　　在刘恒辉看来，目前，整个锂电池隔膜行业的产能已经明显过剩，恩捷股份在明知道产能过剩的情况下还在疯狂投产，就是为了在技术和成本上保持竞争力，把竞争对手挤出市场。

　　刘恒辉向记者分析，近年来，随着新产能的投放，我国锂电池隔膜行业已经出现了严重的供给过剩，隔膜行业产能利用率已经处于30%~50%的低位水平，恩捷股份的产能利用率也长期处于50%以下的水平，2019年更是下滑至40%左右的水平；再加上新能源汽车补贴退坡，新能源汽车销量增速开始下滑，下游的需求释放将被抑制，因此，恩捷股份此时扩产存在产能无法消化的风险。

　　不过，恩捷股份方面却表示，2017年~2019年及2020年一季度，其主要湿法隔膜生产基地的产能利用率分别为102.59%、77.93%、83.46%和57.86%。今年一季度产能利用率有所下降，主要系受新冠肺炎疫情影响，下游客户整体开工率不足。同时，2017年~2019年，在产能产量快速提升的情况下，其产销率分别为74.82%、74.75%、67.75%，保持行业较高水平。

　　值得注意的是，上述恩捷股份方面提及的2019年产能利用率数据与业内人士的分析存在较大差异。

　　恩捷股份方面表示，其锂电池隔膜产能主要以母卷的理论产能衡量。母卷的理论产能，即为机器的设计产能。实际生产中，由于客户对于不同产品的转速和幅宽有特定的要求，因此实际产能与理论产能存在区别。例如，无锡恩捷生产线可以按60米/分钟运行，而为满足部分客户对于其产品特殊性能等要求，实际生产时需按30米/分钟运行，实际产能仅为理论产能的一半。此外，产线在建成投产后，达到稳定生产需要1~2年的产能爬坡时间。因此实际产能达到理论产能需要一定的时间。

　　扩张致负债承压

　　大量的产能扩张，使得恩捷股份对资金的需求上升。

　　财报数据显示，2019年末，恩捷股份资产负债率59.97%，同比上升12%；2017年到2019年的资产负债率分别为18.79%、47.13%和59.97%。

　　此外，恩捷股份2019年有息负债50.86亿元。其中，短期借款增长187.09%，金额增长17.4亿元，达26.70亿元；一年内到期的非流动负债为4.48亿元，一年内到期的负债合计为31.18亿元。值得注意的是，2019年恩捷股份的货币资金余额为10.12亿元，其中受限资金2.96亿元。

　　另外，恩捷股份还存在应收账款占营业收入比例较高的问题。

　　2017~2019年，恩捷股份应收账款账面余额分别为4.28亿元、12.51亿元和14.72亿元，占营业收入的比重分别为35.08%、50.91%和46.58%。2019年度计提坏账准备4727万元。

　　事实上，从2018年开始，恩捷股份的应收账款开始快速上升。2018年应收账款增长70.61%，账面价值达12.31亿元。2019年继续上升15.73%，账面价值为14.24亿元，占总资产的比例为11.68%。

　　另外，记者注意到，恩捷股份的残值率与行业多数公司不同，恩捷股份残值率为5%~10%，而星源材质、中材科技、沧州明珠等企业的残值率均为5%。

　　固定资产残值率是指资产按照直线法计算的折旧，准予扣除。企业应当根据固定资产的性质和使用情况，合理确定固定资产的预计净残值。固定资产的预计净残值一经确定，不得变更。

　　刘恒辉表示，恩捷股份的残值率与行业多数公司不同。湿法隔膜作为一个重资产的行业，大规模的固定资产投入势必将加大企业的折旧费用，从而对企业的业绩产生不利影响，对于这一不利影响，恩捷股份采取了提高固定资产残值率的会计方法来降低。

　　一位会计人士向记者分析，一般行业常见的残值率为5%，10%的设定比较高。一般公司设定固定残值率后就不会改变，但是如果公司管控不严或想通过残值率来调节会计数据，那么设定成5%~10%可调节区间就不会有人关注。