近期海外不确定性升温，外围风险因素对A股的影响效果放大，沪指一度失守3300点，外资持续流出，核心资产补跌，市场风格开始切换。

　　海外市场表现出两方面的特征值得关注：首先是美股的高波动。疫情发生后，美联储开启无限量宽松计划，流动性支撑市场迅速反弹，指数形态上快速修复，似乎回到了此前的慢牛轨道。但事实上，近半年美股交易者结构已经出现较大的变化，这可能会动摇美股近十年的慢牛基础。

　　具体来看，由于疫情后美国大量经济活动受阻，叠加直接发放救济金的政策，两者直接促进了疫情后大量个人投资者资金进入股市。在美联储宽松的货币政策预期下，市场风险偏好被拉高，产生了明显的聚集效应。个人投资者激进的交易风格导致市场呈现“估值驱动”与“交易拥挤”的特征，这是与美股过去十年盈利驱动特征的最大区别。近期散户重要交易平台“罗宾汉”受到监管调查，成为短期杠杆资金逃离的催化剂。在这样的背景下，不论美股上行趋势是否破坏，低波动的慢牛行情短期难再现，高波动将是未来主要特征。可以看到，美股近期创出历史新高的同时，VIX指数也达到了历史性高点。对于A股来说，未来波动更大的美股势必会对市场造成冲击，A股能否消化这一变化，将会成为未来市场的主要矛盾。

　　其次，全球市场高风险不容忽视。2020年全球市场面临更多的不确定性，虽然投资者的恐慌情绪降温，但是疫情、金融市场波动和国际关系等等问题会不断考验市场，投资者应保留一份谨慎。

　　对于未来的市场，我们认为要把握两点。第一，目前弱势的美元会使得后续事件的影响减弱。从近两年人民币汇率的走势变化看，过去两年的中美争端，通常伴随着人民币的贬值。贬值的人民币，往往会诱发外资的出逃与避险行为，对于短期的市场影响较大。同时人民币的贬值也会制约央行的利率政策，当人民币贬值时，利率通常很难下行，流动性易紧难松。2018年—2019年上半年，人民币汇率总体呈现出大幅贬值的趋势，但自2019年下半年以来，特别是2020年以来，汇率基本企稳，不再出现大幅波动，这表明当前投资者对经济预期并没有很悲观，中美摩擦只是将短期情绪放大。

　　第二，A股经历了近两个月调整，外围影响减弱。从宏观上来说，由于中国经济的恢复领先于海外，近期海外市场主要担忧的流动性问题，已经在国内市场充分反映，这为A股提供了缓冲。从微观市场上来说，A股机构化特征初现雏形，长期增量资金入场的趋势不改，市场上行趋势没有受到根本性冲击。

　　股指期货基差是近期重点关注的指标，历史经验来看，市场回调中，基差大概率快速走弱，随着利空因素逐步消化，股指基差逐步恢复，通常基差的修复会领先于现货的企稳。股指期货贴水为多头提供了安全垫，逢低做多的性价比更高。

　　（作者：严晗 作者单位：中信建投期货）